美伊停火降低了地缘风险溢价，但宏观逆风的结构没有改变。实际10年期利率1.97%虽从3月底峰值2.13%回落，绝对水平仍对成长股估值构成压制。通胀信号分裂且在恶化方向：明天公布的核心PCE共识3.0%若持平意味着Fed距离2%目标仍很远，后天3月CPI共识更是跳升至3.4%——如果兑现将是关税冲击首次全面体现在通胀数据中。好消息是FOMC纪要市场解读偏鸽，加息定价仅7%没有跳升；净流动性4周持续回升至$5,869B，Fed资产负债表扩张叠加财政部放钱提供了底部流动性支撑。但就业市场在走弱——过去6个月非农月均仅增1万人，制造业PMI在收缩区间。整体画面：通胀粘在高位而经济在减速的类滞胀格局，唯一缓冲是流动性方向偏正。明后天的PCE和CPI将决定这个框架是强化还是松动。

市场管道在一天之内从紧张模式切换到快速改善模式。VIX从25.78暴跌至21.04（单日-18.4%），这是停火消息和FOMC纪要偏鸽解读的双重催化。做市商处于正gamma环境（GEX +2.71B连续5日为正），对冲方向是「买跌卖涨」——今天的上涨被做市商的反向对冲平滑消化，这也是为什么反弹虽大但不是暴力拉升。最值得关注的是量化趋势基金：美股期货空头仍处94百分位极端水平。今日大涨已开始触发空头回补——如果市场再涨2-3天，预估数十亿美元的被迫买入将形成滚雪球效应。流动性方面交易成本仍约为正常水平的1.66倍（基于VIX估算），偏紧但在改善。跨资产无传导压力：日元稳定、信用利差在压缩、回购市场无异常。但VIX自身的波动率（VVIX 111）仍偏高——停火谈判如果破裂，VIX可以很快反弹到25以上。

AI产业链今天全面开花。芯片/算力板块25只股票无一下跌，均涨6.3%——Intel +11.4%是最大亮点：Musk Terafab $250亿项目落地意味着代工业务拿到了第一批明确客户（Tesla/SpaceX/xAI），叠加Google和Amazon的先进封装洽谈，Intel从纯概念的代工转型变成了多线并进。Meta发布首个自研AI模型Muse Spark，标志着AI模型自给能力从几家头部扩散到更多超大规模云商，算力需求的底座在拓宽而非收窄。BofA上调2026年半导体营收预测至1.3万亿美元（较4个月前增加3000亿），NVDA/AVGO/MRVL/AMD被点名为核心驱动。但反面是企业软件大面积下跌（28只中20只收跌），WDAY -6.5%领跌——市场在AI链条内部做了一次清晰的价值重分配：算力基础设施得到停火后资金的第一波流入，而已经不便宜且变现周期更长的SaaS被冷落。

今天的反弹让估值安全垫进一步变薄。风险溢价（股票相对债券的额外补偿）从205bps急降至176bps——8周前这个数字还有222bps。176bps意味着市场对持有股票几乎不要求比债券多太多的回报。Damodaran模型计算的隐含风险溢价477bps处于20年来仅25百分位——历史上75%的时间比现在安全。AI板块对SPX的估值溢价1.05倍创2023年AI叙事以来新低，市场几乎不再为「AI标签」额外付费。个股层面出现了一个异常信号：15只重点个股中10只PE处于5年历史最低，但卖方目标价平均隐含50%+的上涨空间——这种「全面历史低点+全面看多」的一致性要么意味着市场确实过度恐慌存在广泛估值修复机会，要么是卖方目标价滞后于股价调整。Q1财报季将给出答案。