利率对成长股估值的压制结构没有变化，但流动性提供了底部支撑。实际10年期利率从3月底高点2.13%回落至1.97%，方向上有所缓和，但绝对水平仍偏高——每上升25个基点大约对应高估值股票2-3%的估值收缩。通胀信号持续分裂：CPI年化2.4%表面温和，但核心PCE 3.06%远超Fed的2%目标，本周五3月CPI共识更是跳升至3.4%（月环比1.0%将是2022年以来最大涨幅），关税对物价的冲击即将首次在数据中全面体现。Fed几乎没有降息空间——市场定价全年按兵不动，加息概率仅6%但纪要可能改变预期。好消息是流动性在改善：净流动性4周回升约900亿至$5,869B，财政部花钱释放流动性（TGA从876降至804B），逆回购接近零说明没有多余资金被吸走。就业市场呈现高波动弱化特征——过去6个月非农在-14万到+13万之间剧烈摆荡，均值仅+1万/月。整体画面：通胀粘+就业软的类滞胀格局，对广谱风险偏好不利，但AI资本开支（Dimon预测2026年$7250亿）可能让AI链条部分脱钩于宏观周期。

市场管道今天出现了值得警惕的恶化信号。VIX从24.17跳升至25.78（+6.7%），回吐了此前从31到24修复进程的约40%，修复趋势中断。更关键的变化在量化基金：趋势跟踪策略（CTA）的美股期货空头仓位从前一天的50百分位（中性）骤升至94百分位（极端看空区域），意味着这类策略已在大规模释放卖压。做市商的波动缓冲（GEX +2.91B）数据滞后一天——今天VIX +6.7%之后实际缓冲效果不确定，如果缓冲已翻负，同等量级的卖出会引发更大幅度的价格波动。交易成本继续恶化（约为正常水平的1.88倍）。机构暗池买入信号从0.50降至0.45，虽仍高于历史中位但方向在减弱——大资金从积极吸纳转向观望。伊朗霍尔木兹海峡最后期限引发市场双向剧烈震荡，地缘不确定性叠加本周密集数据，管道从修复模式转入紧张模式。但做市商缓冲即使只有昨天的水平也在缓冲卖压冲击，且跨资产（日元、信用利差）尚未出现传导压力，整体定性为「谨慎偏紧，接近暂停边界」。

AI产业链今天拿到了两个重磅需求确认：Broadcom与Google签下五年定制AI芯片合同（AVGO AI半导体季度收入已达$84亿、同比+106%），Anthropic年化营收突破$300亿（年初仅$90亿，净增$210亿首次超越OpenAI）。这两个信号从不同维度说明同一件事——AI算力需求不是短期波动，而是被长期合同和爆发式收入增长双重锁定。Intel同时出现多线突破：加入Musk的Terafab联盟（Tesla/SpaceX/xAI为首批客户）、与Google和Amazon洽谈先进封装服务，代工战略从概念进入实质订单阶段。超大规模云商正在从x86 CPU向Arm定制芯片转型（Graviton/Cobalt/Axion），这对AMD和Intel的CPU业务构成结构性压力，但利好AVGO和MRVL的定制ASIC业务。网安板块集体跳涨——Anthropic推出AI网络安全模型并与PANW、CRWD合作，AI驱动的安全需求从概念变成了收入。全链条从芯片到电力仍在加速，但盈利增长高度集中于NVDA和MU（剔除两者后科技板块Q1增速仅约3%），broad-based变现仍需时间。

风险溢价的安全垫依然极薄但没有进一步恶化。ERP维持在205bps（8周前为185bps），Damodaran隐含ERP 477bps在20年分布中仅排25百分位——历史上75%的时间风险补偿比现在充分，留给负面意外的缓冲空间有限。AI板块对SPX的估值溢价1.05倍创2023年AI叙事启动以来最低（0百分位），板块定价几乎丧失了「AI溢价」。GS策略师直指科技股相对全球股指跌幅是50年来最差之一。Lebenthal的数据更尖锐：剔除NVDA和MU，S&P科技板块Q1盈利增速仅约3%，板块高增长的叙事建立在极少数公司之上。个股层面出现有意义的重新定价：MU forward PE 3.8倍处于1年最低，市场在定价内存超级周期的盈利悬崖；GOOGL对MSFT的PE溢价达到1年96百分位高位，反映Copilot商业化不及预期。15只重点个股PE全部处于5年底部20%区间，但卖方目标价平均upside 35-77%——市场定价与分析师预期的巨大裂口将由Q1财报季裁决。