宏观环境从上周的明确逆风回到中性地带。流动性是最稳定的正面因素——财政部账户消耗释放约640亿美元，4周累计净流动性增加710亿(+1.24%)，为风险资产提供水位支撑。实际利率从高点回落8个基点至1.80%，成长股估值压力边际缓解。但通胀黏性未消：Core PCE仍在3.0%，远高于Fed 2%目标，原油一度破100美元虽然回落但已推高能源通胀预期。利率曲线趋平——10年-2年利差从72bp收窄至59bp，短端上行更快说明市场在重新定价近期Fed路径。4月降息概率已从100%回落至54%，预期修正在进行中。股权风险溢价（ERP）仅186个基点——过去20年只有11%的时间比现在更薄，这意味着任何利率上行或盈利miss的冲击都会被放大。3/11 CPI和3/18 FOMC是接下来两个关键校准点。

市场管道从上周五的peak stress开始缓和，但远未修复。VIX从29.49回落13.5%至25.5——最恐慌的抛售可能已过，但25仍属于压力区间（历史中位数17-19）。买卖价差是正常水平的近2倍（spread ratio 1.88x），意味着同等规模的交易引起的价格冲击仍然是正常时期的两倍。做市商方向性对冲敞口（GEX）恢复到正值+2.65B——做市商重新回到'逢跌买入缓冲波动'的模式，但垫子远不如月初6.9B厚实。VVIX 122.6偏高，说明波动率本身仍然不稳定。积极面在于：做空美股期货的量化基金已建立较大空头（第25百分位），暗池买盘指标（DIX）高于历史中位数——机构资金在低位吸纳。信用市场投资级利差84bp缓慢走阔但可控，日元套利仓位极轻不构成系统性传染风险。管道处于'从压力中恢复'的阶段，VIX能否在5个交易日内回落至22以下是修复的关键门槛。

AI产业链需求传导在本期获得了最广泛的交叉验证。上游：AVGO首次公布AI定制芯片收入$8.4B（同比翻倍），Q2指引$10.7B暗示加速未减；AMD获META 6GW多年多代GPU协议（含1.6亿股认股权证），GPU市场从NVDA一家独大向双寡头演进；NVDA停产对华H200、出口管制新框架酝酿中——供给侧正在重构。中游：TSM加速建设mega factory、MU毛利率56%接近历史峰值（HBM供不应求）、ANET预收款翻倍至$53.7亿。下游ROI兑现空前强劲：PLTR增速从62%加速至70%（Rule of 40得分127%），CRM的AI Agent产品Agentforce年化收入$8亿（+169%），CRWD全线超预期。但margin分化加剧——Hyperscaler capex增速（50-90%）远超收入增速（14-24%）的剪刀差继续扩大，DELL/ANET margin结构性压缩（AI硬件成本更高），而连接器/电力（APH/PWR）则量价齐升。

估值维度呈现'绝对指标极端但相对定价可能超调'的矛盾格局。ERP仅186个基点、处于20年第11百分位——投资者持有股票相对国债获得的额外补偿处于历史极薄水平。AI板块对SPX的PE溢价降至1.06倍，是2023年AI叙事开始以来的绝对最低——从年初1.18倍数周内压缩12个百分点。但从个股层面看，多数AI核心标的PE被压到2年底部：NVDA 16.9x、AVGO 20x、META 18x、TSM 19.4x，卖方中位目标价普遍有25-50%上行空间。Jefferies认为AI恐慌导致24只股票被系统性低估。NVDA反而比AMD便宜（PE 16.9x vs 18.6x），这在GPU市场领导者通常获得溢价的逻辑下是异常的。MU PE仅8.4x vs MRVL 17.2x的差距达到1年极端。估值的修复需要两个条件：盈利预期持续上修（消化高PE）和利率端配合下行（扩大ERP）。