宏观环境重新回到偏友好区间。最大变化是服务业PMI从51.0跃升至56.4，连续3个月加速扩张，今天的ISM超预期数据进一步确认经济韧性——衰退概率仅0.8%，几乎可以排除。利率继续下行：10年期国债从4.28%降至4.06%（20天-22bp），实际利率从1.92%降至1.77%（-15bp），且这轮下行由实际利率驱动而非通胀预期崩塌——对成长股估值最友好的组合。流动性环境也在改善，财政部账户（TGA）4周释放约780亿美元进入银行体系。但好消息基本已被定价：股权风险溢价（ERP）仅185bps，处于20年第11百分位，股票相对国债的额外补偿极薄。周五非农（共识仅58K）和下周三CPI是两个关键验证节点——前者检验就业市场降温幅度，后者检验通胀下行趋势能否延续。3/18 FOMC点阵图将是本月预期校准的锚。

管道场景维持S2（承压），但较前日边际改善，三个维度出现分化。VIX从23.57大幅回落至21.15（-10.3%），恐慌退潮明显；做市商方向性对冲敞口（GEX）从2.62B微升至2.72B，缓冲企稳但仍远低于10天内峰值5.4B。买卖价差比从正常水平宽66%降至之前的78%，方向改善但仍未回到安全区间。信用市场出现质量分化——投资级利差84bps微降企稳，但高收益利差308bps继续走阔（+5bps），从2月初275bps区间累计扩大约30bps，趋势明确。做空美股期货的量化基金仓位仍处历史第6.6百分位极端水平，这是市场最大的向上制衡力量——如果本周财报季平稳度过，空头被迫回补将产生显著买入推力。暗池净买入指标（DIX）从0.469降至0.442，仍高于历史中位数，暗示有资金在低位承接但力度减弱。

本期收到了AI产业链迄今最有力的需求确认组合：AVGO Q1创纪录收入$19.31B（+29% YoY）从供应商交付端确认AI定制芯片（XPU）需求加速，$100亿回购信号管理层对盈利持续性高度确信；AMD-Meta 6GW合同从客户签约端确认Hyperscaler AI capex正在从规划落地为执行——6GW级数据中心约需1000MW+稳定电力，是全球最大单体AI基础设施项目之一。NVDA $40亿光互联投资则从战略布局层面确认光互联是GPU集群扩展的下一关键瓶颈。传导路径从上游到下游：GPU/ASIC采购→配套HBM→先进制程代工→网络设备和连接器→数据中心工程→电力基础设施，每个环节都有独立数据点支撑。但下游出现分化：SNOW Q4全面超预期代表AI数据平台货币化加速，GitLab增速放缓则被市场定价为AI替代受害者。更值得关注的是AI企业软件核心标的利润率集体压缩——NOW运营利率从16.8%降至12.4%，PANW从19.6%降至12.5%——收入在增但利润在薄，AI重投入的成本压力尚未转化为盈利杠杆。

AI板块正在经历2023年以来最深的估值再校准。板块对SPX的PE溢价仅1.07倍（6.6%），2023年0百分位，市场几乎不再给AI板块额外增长溢价。15只重点个股中12只处于2年PE 0百分位，形成系统性而非个别标的的估值底部聚集。两个独立ERP度量同时指向风险补偿极薄：EP-minus-R仅185bps，Damodaran隐含ERP 4.25%处于20年第11百分位。MSFT遭Melius和Stifel双双下调至持有，PE跌至AI Cloud组第三（低于GOOGL和AMZN），3个月累计跌15.4%——AI盈利能力的质疑正从边缘个股向核心持仓蔓延。但反方向的信号同样强烈：AVGO Q1超预期+百亿回购证明上游芯片公司盈利能力足以支撑当前估值。NOW PE 22.7x处于5年80百分位是唯一高位个股，但分析师目标上行64.7%为全场最高，形成罕见的高估值+高目标价组合——要么分析师严重滞后，要么市场确实低估了AI平台型SaaS的增长。