利率市场昨晚发生了一件大事：FedWatch显示7月降息概率在一天之内从约92%暴跌至18%。这意味着市场从'年中降息'的预期一步切换到'年底都不一定降'——higher-for-longer从猜测变成了共识。背后的推手是多重逆风叠加：波斯湾石油产量因伊朗战争骤降57%，油价高位悬而未决，核心PCE仍在3%附近远高于Fed目标，ISM制造业价格78.3显示企业成本压力不减。好消息是资金面没有枯竭——净流动性近$6万亿，财政部在放水（TGA从$804B降至$697B），美联储实质停止了缩表。服务业PMI 56.6加速扩张说明经济韧性还在。但流动性的顺风不足以对冲利率锁死+油价冲击+ERP极薄的三重约束。28倍PE的成长股在'利率维持高位更久'的环境下，估值天花板被进一步压低。

市场内部信号今天出现了有趣的分化。一方面，暗池机构净买入（DIX）突破0.50，创10日新高——这意味着机构资金不仅没有在回调中撤退，反而在加速买入，连续三天在'价格跌、买入升'。量化趋势基金持有极端偏空仓位（历史百分位仅17%），若大盘继续上涨将触发大规模空头回补，这是潜在的上行加速器。VIX从19.3回落至18.7，距量化基金自动减仓阈值（约20%附近）的缓冲从昨日0.69点恢复至1.29点——短期压力明显释放。但另一方面，做市商的波动缓冲（gamma敞口）从前日$99亿骤降37%至$62亿，吸收能力从近期峰值跌至中等水平。过去10天这个指标呈高低交替的锯齿形态，进入4/30四巨头同日报告时，如果恰好处于低谷，市场对多只大型股同日波动的承受力将打折。买卖价差比正常宽约54%，同等规模的交易仍会产生更大的价格冲击。

AI产业链今天的关键词是'全面提速'。Intel Q1大幅超预期、盘后涨24%创历史新高——这家被市场视为掉队者的公司突然给出了可信的复苏信号，UBS认为全年营收有上调空间。Intel的超预期改变了板块叙事：AI算力需求不只是GPU加速卡的故事，服务器CPU也在受益于整体算力扩张。AMD同日获D.A. Davidson升级至Buy、涨14%创新高，芯片/算力板块25只个股23只上涨。Hyperscaler的投入维度还在扩展：Google宣布向Anthropic投资$400亿（从建数据中心扩展到投AI模型），Meta签约采购数千万颗AWS Graviton CPU（连最强的自建者也需要外购算力），AMZN因此创历史新高。上游全线加速的同时，下游分化依然清晰——SNOW目标价继续被下调，但PLTR获$3亿USDA合同、CRM Agentforce ARR+169%证明部分AI应用变现在加速。DeepSeek适配华为芯片提示中国AI自主化正在形成独立供应链，全球AI算力总需求可能被低估。

股票相对债券的风险补偿（ERP）继续压缩至157bps，距离我们此前多次提及的150bps危险区仅剩7bps。GOOGL财报正面、市场上涨，但ERP反而比昨天更薄——因为股价涨幅吃掉了好消息对盈利预期的提振。SPX PE 28.3x处于5年98百分位，几乎触及历史天花板。AI板块内部估值分化在加剧：盈利兑现最好的NVDA（18.5x）、META（18.8x）PE已经低于大盘，板块溢价实际由PLTR（77x）、CRWD（73x）等少数高PE个股维持。IT服务板块（ACN 12x、EPAM 8.5x、GLOB 6.4x）PE集体触及5年最低——市场在给'AI替代传统IT服务'定价最悲观的情景，但分析师目标价仍给出40-62%的上行空间，定价与共识严重脱节。NOW从昨日暴跌17.7%后，PE 18x处于5年12百分位，如果AI替代恐慌被过度定价，这些低估值个股存在修复空间。